Esta entrevista profesional se ha elaborado con finalidad didáctica por inmoley.com. Los perfiles, situaciones y respuestas se basan en patrones profesionales observados habitualmente en operaciones inmobiliarias, urbanísticas, financieras y de construcción, y han sido redactados como una recreación práctica para explicar riesgos, errores y soluciones.

Contexto del caso

Un inversor inmobiliario analiza la compra del 100 % de las participaciones de una SPV titular de una promoción residencial en curso de 104 viviendas, 128 plazas de garaje, trasteros y zonas comunes. La obra está ejecutada al 38 %, la licencia está concedida, el contrato de construcción se encuentra en vigor, existen 46 preventas firmadas y el préstamo promotor ya ha dispuesto parte de la financiación.

El vendedor presenta una vendor due diligence aparentemente completa. El precio de la operación se fija en 12.600.000 € por el equity, asumiendo además deuda financiera, compromisos con compradores, contratos vigentes, garantías, pagos pendientes a constructor y obligaciones fiscales. El importe total pendiente hasta finalizar la promoción se estima en 18.900.000 €, incluyendo obra restante, honorarios, financiación, tipo de interés, comercialización, seguros, avales, impuestos, contingencias e imprevistos.

El comprador valora positivamente que la promoción esté avanzada, porque reduce incertidumbre urbanística y permite acelerar retorno. Sin embargo, durante la revisión aparecen problemas: modificados de obra no formalizados, discrepancias entre certificaciones y avance real, compradores con condiciones especiales no comunicadas, avales pendientes de emisión, una reclamación de subcontratista, desviaciones de coste no incorporadas al modelo y dudas sobre la continuidad del contrato de obra tras el cambio de control de la SPV.

El conflicto surge cuando el inversor descubre que comprar la sociedad no significa sólo adquirir un activo, sino asumir una estructura viva de derechos, obligaciones, deuda, contratos y riesgos acumulados.

Participantes en la entrevista

Intervienen en esta conversación profesional:

- Inversor comprador.
- Vendedor promotor.
- Financiador.
- Constructor.
- Asesor legal.
- Auditor técnico.
- Broker de seguro W&I.

Entrevista profesional

Pregunta: ¿Qué ocurrió en esta operación?

Inversor comprador:
La operación parecía atractiva. Comprar una SPV con licencia, obra iniciada, financiación y preventas nos permitía entrar en una promoción avanzada. No partíamos de cero. Pero pronto vimos que esa rapidez tenía un precio: heredábamos todo lo que la sociedad había firmado, prometido, certificado, financiado y omitido.

Vendedor promotor:
Desde nuestra perspectiva, la promoción estaba ordenada. Había licencia, contrato de obra, ventas y financiación. Encargamos una vendor due diligence para facilitar el proceso y dar confianza. Pero es cierto que una promoción en curso siempre tiene incidencias abiertas.

Auditor técnico:
El problema no era que existieran incidencias. Eso es normal. El problema era que algunas no estaban suficientemente cuantificadas ni trasladadas al modelo financiero. Había modificados, riesgos de plazo y costes pendientes que podían afectar al margen.

Financiador:
Para el banco, el cambio de control de la SPV era una cuestión sensible. La deuda estaba concedida a una sociedad, bajo unas condiciones, con un promotor inicial y un plan de negocio determinado. Si entra un nuevo inversor, hay que revisar continuidad, garantías, covenants, preventas y coste hasta terminación.

Pregunta: ¿Cuál fue el primer error del comprador?

Asesor legal:
El primer error fue pensar que la vendor due diligence del vendedor podía sustituir a la due diligence del comprador. La VDD ayuda a ordenar información, pero está preparada para facilitar la venta. El comprador debe contrastarla con su propio análisis legal, técnico, financiero, fiscal, urbanístico y contractual.

Inversor comprador:
Reconozco que la VDD nos dio una sensación inicial de seguridad. Parecía todo revisado. Pero después comprobamos que algunas cuestiones estaban descritas de forma correcta, aunque no suficientemente valoradas económicamente.

Auditor técnico:
La VDD decía que existían modificados de obra pendientes de formalización. Eso era cierto. Pero faltaba estimar con precisión su impacto en coste, plazo, financiación y relación con el constructor.

Pregunta: ¿Qué diferencia hay entre comprar el activo y comprar la SPV?

Asesor legal:
Si se compra el activo, el comprador puede seleccionar qué asume y qué no, aunque también existen riesgos. Si se compra la SPV, se compra la sociedad con todo su historial: contratos, deuda, licencias, impuestos, litigios, trabajadores si los hubiera, garantías, responsabilidades, reclamaciones, obligaciones frente a compradores y posibles contingencias ocultas.

Inversor comprador:
La ventaja es que se mantiene la titularidad del proyecto, la licencia, los contratos y la estructura de financiación. La desventaja es que no empiezas limpio. Heredas pasado.

Financiador:
Para el banco, la compra de la SPV puede facilitar continuidad si todo está bien documentado. Pero si hay opacidad, el riesgo aumenta, porque la deuda sigue dentro de una sociedad que cambia de dueño.

Pregunta: ¿Qué señales de alerta aparecieron?

Auditor técnico:
La primera fue la diferencia entre avance certificado y avance físico verificable. No era enorme, pero existía. La segunda fue que algunos modificados se habían aceptado de hecho, pero no estaban firmados. La tercera, que el cronograma real no coincidía con el cronograma usado en el modelo financiero.

Asesor legal:
Desde el punto de vista jurídico, aparecieron reservas con condiciones especiales, cambios de memoria de calidades no suficientemente documentados, comunicaciones con compradores que podían generar expectativas y un contrato de obra con cláusulas relevantes en caso de cambio de control.

Financiador:
También había que revisar si los avales de cantidades anticipadas estaban emitidos correctamente y si las cuentas especiales coincidían con los importes recibidos. Para el banco, ese punto era crítico.

Pregunta: ¿Dónde estaba el mayor riesgo?

Inversor comprador:
El mayor riesgo era creer que el precio de compra del equity era el verdadero precio de la operación. En realidad, el coste total incluía deuda asumida, obra pendiente, modificados, financiación, tipo de interés, garantías, reclamaciones, impuestos y contingencias.

Auditor técnico:
Exacto. En promociones en curso, el precio de entrada puede parecer razonable, pero el coste hasta terminación decide la rentabilidad. Si el coste restante está infravalorado, el comprador paga dos veces: al vendedor y después a la realidad de la obra.

Asesor legal:
También había riesgo de continuidad contractual. Si el cambio de control activaba consentimientos, vencimientos, revisión de garantías o derechos de resolución, la operación podía bloquearse.

Pregunta: ¿Qué papel tenía el contrato de obra?

Constructor:
Para nosotros era esencial saber quién iba a ser el nuevo dueño de la SPV y si mantendría las condiciones. Había certificaciones pendientes, modificados discutidos y un calendario exigente. No podíamos aceptar que el comprador revisara todo desde cero sin reconocer lo ya ejecutado.

Auditor técnico:
El contrato de obra debía analizarse en detalle: precio, plazo, penalizaciones, modificados, certificaciones, revisión de precios, garantías, seguros, causas de suspensión, subcontratas, defectos, retenciones y resolución. Comprar la SPV implicaba convivir con ese contrato.

Inversor comprador:
El contrato de obra era una pieza de valor, pero también una fuente de riesgo. Si el constructor no aceptaba continuidad o reclamaba importes pendientes, el modelo cambiaba.

Pregunta: ¿Qué ocurrió con las preventas?

Asesor legal:
Había 46 preventas, pero no todas tenían la misma calidad. Algunas incluían condiciones particulares, descuentos, mejoras de calidades, cambios de plaza de garaje o compromisos comerciales no reflejados claramente en el resumen entregado al comprador.

Inversor comprador:
Al principio vimos un porcentaje de preventas atractivo. Después tuvimos que revisar contrato por contrato. Nos interesaba saber precio neto, cantidades entregadas, garantías emitidas, condiciones de desistimiento, financiación del comprador, posibles reclamaciones y coherencia con la memoria de calidades.

Financiador:
El banco no computa igual una venta firme correctamente garantizada que una reserva débil o un contrato con condiciones amplias. Las preventas eran parte del análisis de continuidad de financiación.

Pregunta: ¿Qué problemas había con los avales y garantías?

Asesor legal:
Algunas garantías estaban emitidas correctamente, pero otras estaban en trámite. También faltaba una conciliación completa entre cantidades recibidas, contratos firmados, cuentas bancarias y garantías entregadas al comprador. En una compra de SPV, ese punto debe cerrarse antes de la adquisición.

Financiador:
Si hay cantidades anticipadas sin garantía adecuada, el riesgo no es sólo jurídico. Es reputacional, financiero y operativo. El nuevo comprador hereda esa responsabilidad dentro de la sociedad.

Inversor comprador:
Ese fue uno de los puntos que exigimos regular como indemnidad específica. No queríamos que un defecto anterior en garantías se convirtiera en coste nuestro.

Pregunta: ¿Qué es el seguro W&I y por qué se planteó?

Broker de seguro W&I:
El seguro W&I, warranty and indemnity, cubre determinados incumplimientos de manifestaciones y garantías dadas por el vendedor en una operación de compraventa. Puede ayudar a cerrar operaciones cuando el comprador quiere protección y el vendedor quiere limitar responsabilidad postventa.

Asesor legal:
Pero el W&I no cubre todo. Suele excluir riesgos conocidos, cuestiones ya detectadas en due diligence, fraude, determinadas contingencias fiscales, condiciones futuras, estimaciones de coste o incumplimientos no cubiertos por las garantías pactadas.

Inversor comprador:
Al principio pensamos que el W&I resolvería casi todo. Después entendimos que no sustituye a la due diligence ni a las indemnidades específicas sobre riesgos conocidos.

Pregunta: ¿Qué riesgos no podía solucionar el W&I?

Broker de seguro W&I:
No suele cubrir riesgos conocidos y cuantificados en el proceso si no se pacta cobertura específica. Por ejemplo, un modificado de obra ya identificado, una reclamación de subcontratista conocida, una falta de aval detectada o una desviación de coste evidente no desaparecen por contratar W&I.

Auditor técnico:
Tampoco cubre que el coste futuro sea mayor simplemente porque la estimación era optimista. El seguro no garantiza que el proyecto sea rentable.

Asesor legal:
Por eso se combinan varias herramientas: ajuste de precio, escrow, retención, indemnidades específicas, condiciones precedentes, garantías del vendedor y, en su caso, W&I.

Pregunta: ¿Qué papel juega el escrow o retención de precio?

Asesor legal:
En este tipo de operaciones, una parte del precio puede quedar retenida o depositada en garantía para cubrir riesgos identificados: avales pendientes, modificados no cerrados, reclamaciones de proveedores, contingencias fiscales, desviaciones de certificaciones o incumplimientos de contratos. Es una forma de no trasladar todo el riesgo al comprador desde el primer día.

Inversor comprador:
Pedimos una retención de 1.400.000 € durante 18 meses para cubrir contingencias conocidas. El vendedor prefería W&I, pero el seguro no cubría todo lo que nos preocupaba.

Vendedor promotor:
Aceptamos una retención menor, vinculada a riesgos concretos, porque queríamos cerrar la operación. Pero no queríamos que el comprador usara cualquier incidencia futura para no liberar el precio.

Pregunta: ¿Qué condiciones precedentes fueron necesarias?

Asesor legal:
Consentimiento del financiador, confirmación de continuidad del préstamo, actualización de garantías, regularización de avales pendientes, aceptación del constructor, cierre de modificados principales, certificación técnica independiente, actualización de estado de preventas y ausencia de cambios materiales adversos.

Financiador:
El consentimiento del banco era esencial. El cambio de control no podía producirse como si la deuda fuera indiferente. Revisamos capacidad del nuevo inversor, plan de finalización, equity disponible y garantías.

Constructor:
También se nos pidió confirmar continuidad del contrato de obra y estado de importes pendientes. No queríamos aparecer después como un riesgo imprevisto.

Pregunta: ¿Qué papel tuvo la auditoría técnica?

Auditor técnico:
Fue decisiva. Revisamos avance real, certificaciones, calidad, defectos, modificados, planning, coste pendiente, riesgos de plazo, suministros críticos, subcontratas, documentación de obra, seguridad, licencias y coherencia entre proyecto y ejecución.

Inversor comprador:
La auditoría técnica cambió nuestra visión. La promoción no estaba mal, pero tampoco estaba tan limpia como el resumen inicial sugería.

Financiador:
El banco utilizó parte de esa auditoría para actualizar coste hasta terminación. La financiación dependía de esa cifra.

Pregunta: ¿Qué papel tuvo la auditoría fiscal y contable?

Asesor legal:
Comprar una SPV implica revisar cuentas, impuestos, IVA, retenciones, pagos a proveedores, deuda, préstamos intragrupo, gastos capitalizados, contingencias fiscales, contratos vinculados y situación contable de anticipos de clientes. Un error fiscal anterior puede aparecer después de la compra.

Inversor comprador:
También revisamos si ciertos gastos estaban correctamente imputados al proyecto o si existían deudas no reflejadas. La sociedad parecía simple, pero una SPV en obra puede tener muchas capas contables.

Controller citado por el comprador:
La conciliación entre contabilidad, obra y financiación fue clave. No basta con mirar balance; hay que entender qué compromisos económicos aún no han llegado a factura.

Pregunta: ¿Qué ocurrió con la licencia?

Asesor legal:
La licencia estaba concedida, pero había que revisar condiciones, plazos, cumplimiento de proyecto, modificaciones solicitadas, comunicaciones con administración y compatibilidad con cambios de obra. Una licencia concedida no significa ausencia de riesgo.

Auditor técnico:
Detectamos ajustes de obra que podían exigir documentación adicional. No eran necesariamente graves, pero debían regularizarse para evitar problemas de final de obra.

Inversor comprador:
No queríamos comprar una sociedad con una licencia aparentemente correcta y descubrir después que los cambios ejecutados exigían autorización adicional.

Pregunta: ¿Qué errores se repiten en compras de SPVs con promociones en curso?

Asesor legal:
El primero es mirar sólo el activo y no la sociedad. El segundo, confiar excesivamente en la VDD. El tercero, no revisar contrato de obra y preventas una a una. El cuarto, olvidar consentimientos de banco y contratistas. El quinto, pensar que el W&I cubre riesgos conocidos.

Auditor técnico:
Desde el lado técnico, se repite no verificar avance físico. La certificación no siempre cuenta toda la historia. Hay que visitar obra, revisar mediciones, detectar defectos y estimar coste real pendiente.

Financiador:
Desde financiación, se repite no analizar el cambio de control con tiempo. Si el banco entra tarde, puede retrasar o condicionar toda la operación.

Pregunta: ¿Qué solución se adoptó?

Inversor comprador:
No abandonamos la operación, pero renegociamos. Redujimos precio, pactamos retención, exigimos condiciones precedentes, actualizamos el coste hasta terminación, obtuvimos consentimiento del banco, cerramos los principales modificados con el constructor y regularizamos garantías pendientes.

Vendedor promotor:
Aceptamos algunos ajustes porque el comprador aportó datos. La operación seguía teniendo valor, pero había riesgos que debían reflejarse en precio y garantías.

Financiador:
La entidad mantuvo la financiación con condiciones: aportación adicional de equity, reporting reforzado, actualización de preventas y control mensual de coste hasta terminación.

Pregunta: ¿Qué papel tuvo el contrato de compraventa de participaciones?

Asesor legal:
Fue el documento central. Reguló objeto, precio, deuda, ajuste de precio, locked box o completion accounts, manifestaciones y garantías, indemnidades, retenciones, condiciones precedentes, continuidad de contratos, prohibiciones entre firma y cierre, obligaciones de información, W&I, límites de responsabilidad y resolución.

Inversor comprador:
La clave fue que el contrato no tratara la SPV como una sociedad vacía, sino como una promoción viva. Cada riesgo operativo tenía que tener reflejo contractual.

Broker de seguro W&I:
El contrato también debía coordinarse con la póliza W&I. Si las manifestaciones no están bien redactadas, la cobertura pierde eficacia.

Pregunta: ¿Qué lección debe extraer el comprador?

Inversor comprador:
Que comprar una SPV con promoción en curso puede ahorrar tiempo, pero no ahorra análisis. La sociedad trae licencia, contratos y ventas, pero también trae pasado, deuda, reclamaciones y decisiones ya tomadas.

Pregunta: ¿Qué lección debe extraer el vendedor?

Vendedor promotor:
Que una VDD útil no debe maquillar problemas. Si el comprador descubre tarde las contingencias, pedirá más descuento o abandonará. Es mejor anticiparlas y proponer soluciones.

Pregunta: ¿Qué lección debe extraer el financiador?

Financiador:
Que el cambio de control de una SPV promotora debe revisarse como un nuevo riesgo de crédito. No basta con que la promoción siga siendo la misma; cambia quién la gestiona y quién aporta recursos si hay desviaciones.

Análisis de Redacción inmoley.com

La compra de SPVs con promociones inmobiliarias en curso es una operación cada vez más relevante para inversores, fondos, promotores y entidades financieras. Permite adquirir proyectos ya iniciados, con licencia, obra, contratos, preventas y financiación. Pero esa ventaja temporal implica asumir una sociedad con historia, obligaciones y riesgos acumulados.

El caso muestra que el comprador no adquiere sólo un activo inmobiliario. Adquiere una persona jurídica con contratos, deuda, anticipos de compradores, garantías, licencias, obligaciones fiscales, reclamaciones, modificados, certificaciones, seguros, relaciones con constructor y compromisos comerciales. Por eso la due diligence debe ser integral.

La vendor due diligence puede facilitar el proceso, pero no sustituye la revisión del comprador. La VDD ordena información y puede acelerar la transacción, pero el inversor debe contrastar sus conclusiones, cuantificar riesgos y decidir qué acepta, qué descuenta, qué cubre con indemnidad y qué exige como condición previa.

El contrato de obra es una pieza crítica. El comprador debe revisar precio, plazo, certificaciones, modificados, reclamaciones, garantías, seguros, penalizaciones, subcontratas, suministros críticos, defectos y posibles efectos del cambio de control. Una promoción en curso depende en gran medida de la continuidad del constructor.

Las preventas deben revisarse una a una. No basta con conocer el porcentaje vendido. Hay que revisar precio neto, cantidades entregadas, avales, garantías, condiciones de desistimiento, compradores con financiación pendiente, descuentos, mejoras pactadas, memoria de calidades y comunicaciones comerciales. Las ventas aparentes pueden no ser ventas financiables.

El seguro W&I puede ser útil, pero no es una solución universal. Ayuda a cubrir determinados incumplimientos de manifestaciones y garantías, pero normalmente no cubre riesgos conocidos, desviaciones ya identificadas o estimaciones futuras de coste. Por tanto, debe combinarse con retenciones, escrow, ajustes de precio e indemnidades específicas.

El financiador debe intervenir desde el principio. El cambio de control de una SPV promotora puede activar consentimientos, revisión de garantías, covenants, condiciones de préstamo y exigencias de equity adicional. Si el banco entra tarde, puede bloquear una operación avanzada.

El comprador debe analizar el coste hasta terminación con especial prudencia. La rentabilidad no depende sólo del precio de adquisición, sino de obra pendiente, modificados, financiación, tipo de interés, retrasos, reclamaciones, impuestos, garantías y contingencias. En promociones en curso, lo no facturado todavía puede ser tan importante como lo ya registrado.

Los formularios, checklists y casos prácticos son especialmente útiles porque permiten ordenar una operación compleja: VDD, due diligence del comprador, contrato de compraventa de participaciones, W&I, escrow, condiciones precedentes, continuidad de contratos, financiación, preventas, obra y cierre.

Este tipo de situaciones se desarrolla con mayor profundidad en la guía profesional de inmoley.com sobre COMPRA DE SPVs Y PROMOCIONES EN CURSO: VDD, W&I Y CLÁUSULAS DE CONTINUIDAD DE CONTRATOS, con formularios, checklists y casos prácticos orientados a la prevención de errores, la gestión del coste, la financiación, el control del importe y la toma de decisiones del inversor, promotor, financiador y equipo técnico-jurídico.

Checklist práctico

- ¿La VDD del vendedor ha sido contrastada por el comprador?

- ¿Se ha revisado la sociedad y no sólo el activo inmobiliario?

- ¿El contrato de obra permite continuidad tras el cambio de control?

- ¿Los modificados están formalizados, valorados y aprobados?

- ¿El avance certificado coincide con el avance físico real?

- ¿Las preventas han sido revisadas contrato por contrato?

- ¿Las cantidades anticipadas están correctamente garantizadas?

- ¿El financiador ha consentido el cambio de control?

- ¿El coste hasta terminación incluye obra pendiente, reclamaciones, financiación e imprevistos?

- ¿El W&I se complementa con escrow, retenciones e indemnidades específicas?

Errores frecuentes

- Comprar la SPV como si se comprara sólo un inmueble.

- Confiar en la vendor due diligence sin revisión propia.

- No revisar preventas, avales y comunicaciones comerciales una a una.

- Ignorar cláusulas de cambio de control en préstamo, obra y contratos clave.

- Pensar que el seguro W&I cubre riesgos conocidos o desviaciones de coste.

- No verificar físicamente la obra y sus defectos.

- No conciliar contabilidad, certificaciones, deuda y compromisos pendientes.

- No condicionar el cierre a consentimientos de banco, constructor y regularización de garantías.

Conclusiones operativas

- El inversor debe comprar con visión societaria, técnica, financiera, fiscal y contractual.

- El vendedor debe preparar una VDD transparente, no una presentación comercial de la promoción.

- El financiador debe revisar el cambio de control como un nuevo análisis de riesgo.

- El constructor debe confirmar continuidad, certificaciones, modificados y reclamaciones pendientes.

- El asesor legal debe coordinar SPA, W&I, escrow, garantías, deuda, preventas y continuidad contractual.

- El auditor técnico debe verificar avance real, coste pendiente, defectos, planning y riesgos de obra.

- El broker W&I debe explicar con claridad qué cubre la póliza y qué riesgos quedan fuera.

Autoría: Redacción inmoley.com

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NOTA LINKEDIN

LA SOCIEDAD QUE COMPRÓ UNA PROMOCIÓN A MEDIO HACER

Comprar una SPV con una promoción en curso puede parecer una ventaja:

licencia concedida,
obra iniciada,
preventas firmadas,
financiación abierta,
contratos en marcha.

Pero el comprador no adquiere sólo una promoción. Adquiere una sociedad con historia: deuda, avales, modificados, reclamaciones, impuestos, contratos, compradores, certificaciones y decisiones ya tomadas.

Tres controles antes de firmar:

- contrastar la VDD del vendedor con due diligence propia,
- revisar contrato de obra, preventas, avales y financiación uno a uno,
- combinar W&I con retenciones, escrow e indemnidades específicas para riesgos conocidos.

Una guía profesional con formularios, checklists y casos prácticos ayuda al inversor, promotor, financiador y asesor legal a evitar que una compra rápida se convierta en una herencia de problemas.

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¿Qué pesa más al comprar una SPV: licencia, obra pendiente, preventas, deuda o garantías del vendedor?

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NOTA X

Comprar una SPV con promoción en curso no es comprar sólo ladrillo: compras deuda, contratos, preventas, avales, modificados y pasado societario. Regla: VDD ayuda, pero no sustituye due diligence propia. ¿Activo limpio o riesgo heredado?

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TRES PREGUNTAS PARA REDES

- ¿La VDD del vendedor ha sido contrastada por el comprador?

- ¿El banco y el constructor aceptan el cambio de control?

- ¿El W&I cubre realmente el riesgo o exige escrow adicional?

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